Bitwise 接手 Superstate 旗下 2.67 亿美元链上基金，代币化赛道的分工逻辑正在清晰

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加密原生资产管理公司开始直接下场做代币化基金了，不是发个 ETF 蹭热度，而是接手一个有 2.67 亿美元实盘规模、超过 1 亿美元跑在 Aave 和 Kamino 上的链上基金。Bitwise 这一步，跟 BlackRock 发 BUIDL、Franklin Templeton 做链上国债基金，走的完全不是一个路子。更有意思的是，卖方 Superstate 的创始人 Robert Leshner 之前是 Compound 创始人，他正在系统性地把基金管理业务移交出去，自己退到基础设施层做 FundOS。行业分工的图谱正在成型。

发生了什么：Bitwise 接管 USCC 基金，不买公司、只接管理权

USCC：一个实盘跑了两年多的链上套利基金

Superstate Crypto Carry Fund（代码 USCC）是一个面向合格投资者的代币化投资基金，策略本质是 crypto cash-and-carry——通俗说就是赚现货和期货之间的价差。牛市里期货价格通常比现货贵（contango），基金买现货、同时做空等量期货，锁定这个溢价当收益。

这个策略在 TradFi 很成熟，但在链上做成代币化基金、并且把超过1 亿美元资产部署进 Aave 和 Kamino 等 DeFi 协议里生息——这是只有加密原生的玩法。基金总规模超过 2.67 亿美元（CoinDesk，2026-05-07）。

Bitwise 买了什么、没买什么

Bitwise（管理 110 亿美元加密资产，主要在 ETF 和私募基金）并不是收购 Superstate 公司本身。6 月 1 日起它只是接手 USCC 的投资管理职责，基金改名 Bitwise Crypto Carry Fund。

但关键细节在这里：基金继续跑在 Superstate 的区块链基础设施上，代币合约、链上地址、USCC ticker 全部保持不变，Superstate 继续负责代币发行和转移服务。换句话说——基金管理人换了，但底层技术平台没换。这是典型的”管理权换手、基础设施复用”架构。

为什么重要：代币化赛道正在发生三件事

第一件：加密原生 vs 传统资管——两套完全不同的代币化范式

把 Bitwise 接手 USCC 跟 BlackRock 的 BUIDL 放一起看，差距一目了然。

BUIDL 本质是国债货币市场基金的链上 wrapper——底层资产是短期美国国债和回购，保守到不能再保守，主要卖点是 24/7 结算和链上可组合性。你很难说它是”DeFi 原生”的东西。

USCC 完全不同。它的策略是 crypto cash-and-carry，赚的是加密市场内部定价效率的钱，而且把 100M+ 资产直接部署在 Aave 和 Kamino 上——这个体量放在 DeFi 协议 TVL 里也算大户了。这背后反映的是两种路径选择：

• 传统路径（BlackRock/Franklin/Fidelity）：传统资产 → 链上包装 → 卖给 crypto 用户
• 加密原生路径（Bitwise/Superstate）：加密策略 → 链上运营 → 链上分发

前者是”把 TradFi 搬到链上”，后者是”在链上做 TradFi”。这不是同一个赛道。

第二件：Superstate 的战略退出——基金管理是红海，基础设施才是壁垒

Robert Leshner 在做的这件事值得仔细看。Compound 创始人做代币化赛道，本来是含着金钥匙出来的——DeFi 原生基因、人脉、技术能力都拉满。但他最近连续做了两个动作：

1. 4 月：把链上货币市场基金移交给 Invesco（管理 2.2 万亿美元的传统资管巨头）
2. 5 月：把 USCC 基金管理权移交给 Bitwise（加密领域最大 ETF 发行商之一）

两个基金的体量都不算小，接手方都是领域顶级玩家。而 Superstate 自己退到什么位置？退到 FundOS——一个专注代币化基金发行和运营的基础设施平台。代币 issuance、转让、合规登记这些底层能力，基金运营方不再需要自己造轮子。

这是产业分工的经典范式：发行、管理、托管、分销，正在从”一个人全包”变成各自独立的模块。Superstate 赌的是：未来会有越来越多的资管机构想发代币化产品，但不想自己搭链上基础设施——FundOS 就是给他们用的。这个逻辑，跟 Shopify 让所有人开店自己不做零售，没什么本质区别。

第三件：合格投资者框架下的合规路径——不是 ETF，是 Reg D

USCC 面向的是合格投资者（accredited investors），这决定了它的合规路线和 ETF 完全不同。

ETF 走的是 1933 年证券法下的公开注册（S-1），面向公众，有做市商、有二级市场、有每日披露义务。而 USCC 这样的代币化私募基金走的是 Reg D 豁免：不公开募集、不上市交易、投资者需要满足净资产或收入门槛。基金份额以 token 形式存在，但不等于”可以随便买”。

这里有一个合规细节值得从业者注意：基金 token 的链上可转移性是受限的。虽然技术上讲 ERC-20 谁都可以转，但合规层面通过白名单（whitelist）机制限制接收方必须是已认证的合格投资者。如果基金运营方没有做好链上合规控制，可能触发证券法下的违规风险——这不是技术问题，是法律设计问题。

对比一下行业里的状态：BlackRock BUIDL 也走合格投资者路线，Franklin Templeton 的 BENJI 基金同样如此。真正走到 ETF 层面的代币化产品还没有。SEC 对代币化基金的监管框架仍在演变中，目前 Reg D 是相对成熟可用的路径。

怎么看：代币化赛道正在形成的几个判断

• 加密原生的竞争逻辑不同：传统机构做代币化是”增量业务”——在现有 AUM 上多一个产品线。加密原生公司做代币化是”全部身家”——他们必须赚到这个钱。这决定了策略激进程度完全不同。
• 基础设施层正在独立出来：Superstate 的 FundOS、Securitize 的发行平台、Ondo 的链上基金科技栈，都在往同一个方向走：基金管理和基金基础设施是两个生意。谁做 AWS，谁做 Netflix。
• DeFi 成为机构收入引擎：1 亿美元资产跑在 Aave/Kamino 上不是小数目。如果代币化基金成为常态化产品，DeFi 协议将不再是散户的赌场，而是机构资产负债表的一部分。这对 DeFi 合规化是一个巨大的推动。
• 监管套利的窗口在收窄：Bitwise 本身有 ETF 牌照（BITB 比特币 ETF），它进入代币化基金领域意味着合规意识强的玩家正在入场。这对那些打擦边球的代币化项目不是好消息——门槛在抬高。
• 代币化 RWA 超 300 亿美元但深度不够：全球代币化真实资产已超 300 亿美元（RWA.xyz 数据），但其中绝大多数是国债类产品。像 USCC 这样带有主动策略的代币化基金还很少，这个品类会增长。

一句话总结

Bitwise 接手 USCC 不是又多了一个代币化基金这么简单——它标志着加密原生资管公司开始用自己擅长的方式（DeFi 原生策略）跟传统巨头（国债 token 化）在同一张桌子上竞争。而 Superstate 退到基础设施层的选择，也可能定义了代币化赛道下一阶段的产业分工。

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来源：Bitwise enters tokenization in takeover of Superstate’s $267 million ‘carry fund’ — CoinDesk，作者 Helene Braun & Krisztian Sandor，2026 年 5 月 7 日。

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