Grayscale 五修 Zcash ETF 备案：首支隐私币 ETF 闯关 SEC，反洗钱合规是最大变量

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8 月 21 日，Grayscale 向美国 SEC 提交了 Zcash Trust 第 5 版修订注册文件，把这只 2017 年就运行的场外信托更名为”The Zcash ETF”，拟以代码 ZCSH 在 NYSE Arca 上市。如果获批，这将是美国市场第一支直接追踪隐私币的 ETF——而隐私币的反洗钱合规属性，恰恰是 SEC 放行与否的最大变量。

第五版修订到底改了哪些关键结构？

更名、定费、上市代码一次落定

根据 SEC EDGAR 披露的修订文件（Registration No. 333-291800），Grayscale 计划在注册生效后把信托更名为 The Zcash ETF，在 NYSE Arca 以代码 ZCSH 上市，并把发起人费率定为 年化 2.5%。服务商阵容也随之明确：Coinbase Custody Trust Company 担任托管人、Coinbase Inc 担任主经纪商、纽约梅隆银行（BNY Mellon） 担任过户代理与行政管理人、CSC Delaware Trust Company 担任受托人（SEC EDGAR，2026-08-21）。

现金申赎取代实物申赎

结构上最值得留意的一处变化，是申赎机制转向 现金申赎：授权参与人（AP）以现金申购，信托再用现金买入 ZEC；赎回以现金结算，不直接转移 Zcash。这套结构跟已经获批的比特币、以太坊现货 ETF 一脉相承，本质是在回应 SEC 对投资者保护与市场监控的关切——现金模式把 AP 从”持有隐私币”的环节里抽离出来，降低了反洗钱合规的摩擦面。

DCG 关联方拟注资约 20 万枚 ZEC

文件还披露，母公司 Digital Currency Group 的间接子公司 DCG International Investments Ltd. 正与发起人进行非约束性商谈，拟以约 20 万枚 ZEC（约 1.1 亿美元） 通过授权参与人认购份额，但尚未形成约束性协议，最终是否落地、落多少都不确定。

为什么隐私币 ETF 的获批这么难？

隐私币的 AML/KYC 天然短板

Zcash 的核心卖点，是通过 zk-SNARKs 零知识证明实现的”可选屏蔽交易”——用户可以隐藏交易双方与金额。这恰恰是监管最敏感的地方：FinCEN 与 FATF 长期把隐私币视为反洗钱（AML）与反恐融资（CFT）的高风险标的。不过 Zcash 的隐私是可选的（默认透明、主动开启才屏蔽），跟 Monero 那种默认全隐私的设计有本质区别，这可能是它闯关时的一个缓和因素。

6 月 Orchard 池漏洞与”防伪 ZEC”披露

修订文件专门更新了今年 6 月 Zcash Orchard 屏蔽池的安全漏洞——安全研究员 Taylor Hornby 披露的该缺陷理论上可让攻击者铸造伪造 ZEC。文件提到，随后的 Ironwood 网络升级已退役受影响的屏蔽池，并引入了防止伪造 ZEC 的检测机制。对一只净值追踪型 ETF 来说，这直接关系到资产估值与市场完整性：一旦底层资产可能被伪造，NAV 追踪就会被扰动。

溢价/折价历史暴露净值追踪风险

从 2021 年 10 月到 2026 年 6 月，这只信托在 OTCQX 上的收盘价对净值最高出现过 240% 的溢价、最大 55% 的折价。场外信托无法申赎套利，折溢价长期脱离净值；转成场内 ETF 的核心价值，正在于通过 AP 的申赎套利机制把折溢价收窄。这也是 Grayscale 反复修订、急着把信托”改造”成 ETF 的根本动因。

怎么看

监管定性：这不是一次普通的 ETF 扩容，而是 SEC 对”隐私币能否证券化”的一次态度试金石，隐私币的 AML 定性会先于产品逻辑被审查。
结构信号：现金申赎 + Coinbase 合规托管 + BNY Mellon 过户，是在用”合规基础设施”对冲隐私币的反洗钱质疑，方向对了但不等同于获批。
先例效应：若获批，将打开隐私币赛道机构化的大门；若被否，会进一步固化”隐私币难进传统金融”的市场预期。
风险留痕：Orchard 漏洞披露与 DCG 注资的非约束性，说明文件仍留有余地，SEC 尚未设定公众意见期与决定期限，时间表不确定。

一句话总结

Grayscale 用第五版修订把 Zcash ETF 的合规结构补齐了——现金申赎、合规托管、防伪披露一个不少，但隐私币的反洗钱定性，仍是 SEC 面前绕不过去的那道坎。

本文基于 SEC EDGAR 备案文件（Grayscale Zcash Trust S-3/A，Registration No. 333-291800）与 The Block（2026-08-21）报道撰写。

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