巴西 CVM 推 DLT 证券代币化试点：60 天模拟测试如何识别监管空白

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巴西证券交易委员会（CVM）正在把证券代币化从「研究」推进到「实测」——用一个 60 天的模拟测试，先把规则空白摸清楚，再谈立法。这种「先试点、后立法」的打法，值得盯着。

发生了什么

CVM 的代币化工作组（GTT）向委员会提交了一份决议草案，拟设立「CVM DLT 试点计划」（Programa Piloto DLT CVM）。草案仍待委员会批准，测试将采用模拟交易，不涉及真实证券或投资者，计划持续 60 天、可再延长 30 天。

测试范围覆盖股票、公司债券、应收账款凭证、投资基金份额等资产，从发行、要约、分销、交易，到登记、托管、中央存托与清算结算的几乎全生命周期，都放在分布式账本技术（DLT）网络里跑一遍。CVM 会直接监控选定的测试网络，甚至实时读取交易记录。

为什么重要

CVM 主席 Otto Lobo 6 月上任时就把代币化列为优先事项，这次他放话「这不会自然分娩，是催产」（forceps delivery），还说「外资不是因为技术而来，是因为可预期性而来」。潜台词很直白：全球资本市场基础设施正在重建，谁先把规则写清楚，谁就抢到机构和外资的生意。为了推进速度，CVM 董事会还决定加快对工作组产出的监管提案的审查。

更值得注意的是测试的目标设定：除了评估技术、运营、法律可行性，还要探索跨网络互操作性、识别监管空白。这意味着巴西不是在问「DLT 行不行」，而是在问「现有证券法哪里会卡住 DLT」——测试结果会直接反哺后续的规则和立法调整。

这个试点不是孤立的。行业侧的 Anbima（巴西金融与资本市场协会）也在推一个代币化试点项目，覆盖公司债券和投资基金的代币化，由 CVM 和巴西央行共同监督；而央行的数字雷亚尔项目 Drex 则在解决「货币端」的链上结算。证券试点 + 央行数字货币，两条腿一起走，巴西想把资本市场基础设施整体搬上链。

怎么看

• 模拟交易的取舍：不碰真实证券和投资者，风险可控，但也意味着测不出真实流动性和对手方风险，是「打样」不是「投产」。
• 监管空白的识别是核心产出：DLT 把发行、登记、托管、清算压缩到同一网络，传统证券法里按「环节」划分的中介义务，在链上可能没有一一对应的主体，这正是 CVM 要摸清的。
• 技术「不可知论」：CVM 明确不预设具体技术路线，避免测试绑定单一方案而扼杀创新，这也是给市场参与者的信号。
• 给其他法域的启示：先用沙盒摸清法律边界、再立法，是巴西一贯的打法，也值得还在观望的监管者参考。

一句话总结

巴西 CVM 用 60 天的模拟测试，把证券代币化的技术、运营和法律可行性一次摸清，重点不是证明 DLT 能用，而是找出现有证券法哪里需要补——测试结果会直接决定后续规则怎么改。

本文基于 Valor International（2026-09-17） 及 CVM 公开信息撰写。